鉬是全球重要的戰略資源

鉬（Molybdenum)， 化學符號Mo，原子序數為42，是一種非常重要的戰略資源。鉬單質為銀白色金屬，硬而堅韌，具有導 電性和導熱性強、膨脹系數小、高溫強度高、加工性能穩定、受壓較易加工等優良獨特性能。鉬礦物種類約30多種，其中具有 工業價值的主要是輝鉬礦，其次是彩鉬礦和硫鉬礦，另外，在鉬礦床中的氧化帶常發現鉬華、鐵鉬華、鉬鈣礦、鉬鉛礦和含鉬 針鐵礦等礦物。 全球鉬礦分布集中。全球鉬礦資源大多集中在南北美洲、亞洲的中國和獨聯體國家，其次是東歐。而非洲、大洋洲和大多數亞 洲國家鉬資源很少。據美國地質調查局統計數據，全球鉬儲量主要分布在中國、秘魯、美國、智利和俄羅斯。

鉬產業鏈介紹

鉬行業屬于礦產采選加工行業，行業大型企業多采取采礦、 選礦、冶煉、加工等一體化全產業鏈條模式。 從產業鏈看，中國鉬行業產業鏈上游為礦山，主要負責鉬 礦的采選和鉬精礦的生產； 鉬鐵是鉬的常見銷售形式，常用于煉鋼時的添加劑。中游 為鉬礦的冶煉、加工環節，產品形態包括鉬鐵、鉬酸銨、 鉬棒。鉬絲等。下游應用涉及鋼鐵、軍工、石化等多個領域。鉬及其合金 在冶金、電氣、化工、農業、軍工和宇航等方面有著廣泛 的應用及良好的前景（各種合金鋼的添加劑，或與鎢、鎳、 鈷、鋯、鈦、釩、錸等組成高級合金，以提高其高溫強度、 耐磨性和抗腐性。含鉬合金用于制造飛機金屬構件、機車 和汽車上的耐蝕零件，也用于制造軍艦、坦克、槍炮、火 箭、衛星的合金構件和零部件等于鋼材行業、石油化工、 傳感器、核能工業、軍工材料、LCD顯示器等。

22年供需失衡，鉬價創近17年新高

2008年之前，中國經濟持續快速發展拉動鋼鐵行業需求，鉬價一路走強，最 高攀至6250元/噸度，后由于不銹鋼廠減產及鉬精礦供應增加等原因，2005年 底鉬價向下調整，2006-2008年基本在4000元/噸度震蕩。 2008年，受金融危機恐慌因素影響，國際鉬市場需求迅速惡化，各大鋼廠紛 紛取消訂單，易商迫于套現獲利不斷大幅下調售價，鉬價因此節節下挫。 2009-2016年，全球經濟處于下行周期，鉬價雖有反彈但整體仍維持向下趨 勢。 2017-2021年，價格震蕩緩升。經歷08-16年的大幅下跌，國內鋼鐵行業景氣 度反轉向好，鉬鐵價格逐漸走強，多次迎來跳漲，但總體上漲幅度不明顯，仍 保持在較低水平。

鉬產品進出口呈下滑趨勢

國外礦山減產，2020年起進口量下滑。從2017年開始，由于國內供需缺口的原因，鉬精礦等原料的凈進口值逐年增大，后續隨著國外減 產，2020-2022年進口量逐漸下降。 鉬鐵總體以出口為主，21年創歷史新高。2017-2020年出口量連續小幅下降，2021年鉬鐵凈出口總量15250噸，創歷史新高，后續逐漸 下降，原因包括2020受疫情影響，導致海外市場現貨偏緊，導致21年海外采購增加，鉬鐵出口量激增。21年以后，出口量逐漸下降。

供給：增量有限，產量穩定

中國鉬資源豐富，儲量/產量居全球首位

根據國際鉬協會（IMOA）最新公布的數據，2022年全球鉬產量為26.21萬噸，比2021年下降了1%。而全球鉬消費量為28.64萬噸，比 前一年增長了約3%。 產量端：中國仍然是最大的鉬生產國。2022年中國鉬產量為11.28萬噸，比2021年增加了12%。南美是第二大鉬生產地區，產量為 75613噸，下降了8%。北美地區的產量減少了13%，下降到5.08噸。其他地區的產量增加了2%，從2021年的2.23噸增加到2.29噸。 儲量端：中國鉬礦儲量位居世界第一。根據USGS披露，2022年中國鉬礦儲量為370萬噸，占比30.83%；美國儲量為270萬噸，排名第二， 占比22.5%；秘魯和智利儲量分別為240萬噸和140萬噸。

國內鉬礦資源分布

中國擁有豐富的鉬礦資源。國內的鉬礦床可以劃分為六大成礦帶，包括東北鉬成礦省、燕遼鉬成礦帶、秦嶺鉬成礦帶、長江中下游鉬成礦 區、華南鉬成礦區和三江鉬成礦帶。這些成礦帶中分布了不同規模的鉬礦床，其中秦嶺成礦帶的鉬資源量最多。 國內鉬礦集中分布在河南、黑龍江、陜西、內蒙古等地。中國鉬礦資源總保有儲量為840萬噸，探明儲量的礦區有222處，分布于28個省 （區、市）。按大區劃分，中南地區占全國鉬總儲量的35.7%；其次是東北占19.5%，西北占13.9%，華北占12%，而西南僅占4%。按 省（區）來看，河南擁有最多的鉬礦儲量，占全國鉬礦總儲量的30.1%。

國內鉬礦資源集中，短期產量穩定

我國鉬資源開發具有較高的集中度，少數大型國企逐漸在控制優質的大型礦山。 在產礦山穩定運行，暫無擴產計劃。國內從事鉬礦生產的企業主要為金鉬股份、洛陽鉬業、中國中鐵（鹿鳴鉬礦）、江西銅業（德興銅礦） 紫金礦業，22年合計產量為6.45萬噸，占國內產量60.72%。 在建鉬礦主要為紫金旗下沙坪溝鉬礦，預計2026年建成。在建鉬礦中最大的為紫金礦業旗下全球儲量最大單體鉬礦——安徽金寨縣沙坪 溝鉬礦，該礦儲量為鉬金屬量233.8萬噸，平均品位0.143%，位列亞洲第一、世界第二大鉬礦床；按照設計1,000萬噸/年采選規模，建成 達產后年均產鉬約2.72萬噸，預計于2026年建設完畢。此外天池鉬業、大黑山鉬業、夜長坪鉬礦項目預計于23/24年新增產量0.7/1.1萬噸。

海外鉬礦企業未來供給增量有限

海外鉬礦企業未來三年增量有限。據南方銅業披露，公司2023年鉬產量將減產至2.22萬噸，與2022年的產量水平相比下降 15.3%；英國Los Pelambres擴建項目完成后，計劃于2023年二季度投產，提供新增產量0.1-0.2萬噸；泰克資源QB2項目已于 23Q1投產，計劃23Q4開始生產鉬，預計2023年正常產量0.45-0.63萬噸，2024/2025/2026年，鉬產量提高0.64/0.80/1.09萬噸。

需求：下游超預期復蘇

鋼鐵領域是鉬的主要下游

我國是鉬的第一大消費國，主導全球需求走向。根據IMOA數據，2022年我國鉬消費量達2.689億磅，約合12.20萬噸，占全球需求 42.58%，是第一大鉬消費國。其次為歐洲（19.67%）、美國（9.71%）、日本（8.06%）等國家和地區。 鋼鐵領域占鉬下游需求的79%。從下游需求結構看，約有25%的鉬用于制造不銹鋼，結構鋼、工具鋼和鑄鐵占比38%/8%/8%，其 余21%用于升級產品，包括鎳合金/化學品/鉬金屬等，占比3%/13%/5%。 鋼鐵行業PMI與鉬鐵價格強相關，下半年有望回升至50%以上。從歷史表現看，鉬鐵價格通常與鋼鐵行業PMI強相關，尤其自2021 年起基本呈同向變動，7月鋼鐵行業PMI為49.9%，與6月持平，顯示出淡季不淡的特點，疊加7月底政策提振，市場預期向好，預 計8月份及下半年鋼鐵行業PMI有望維持在50%以上，支撐鉬鐵價格上漲。

短期：7月鋼招超預期，下半年需求向好

7月鋼招超預期，下半年需求或將明顯好于上半年。從鋼廠招標具體數據上，7月鋼廠鉬鐵招標量1.33萬噸，超出市場預期，相比 于一般月份招標量8000噸的水平基本處于歷史高位，我們認為今年下半年招標情況將明顯好于上半年。主要由于： 上半年去庫明顯。上半年尤其是一季度，鉬鐵價格創新高，下游成交不多，鋼廠以消耗庫存為主，疊加表觀消費好于往年，去 庫更加明顯。 金九銀十消費旺季帶動補庫。9-10月通常為鋼材消費旺季，存在補庫需求 。 鋼材上游往往領先經濟復蘇。考慮到下半年穩經濟需求，政策催化預計將陸續落地，鋼材作為基建、地產等支柱行業的上游， 其訂單、生產一般領先于下游行業。

中長期：鋼鐵行業有望走出周期底

2023年H1國內外鋼材需求有所回暖，一帶一路、新能源基建支撐長期發展。2017-2023年H1國內鋼材產量呈緩慢增長趨勢，其中 2020年同比增速一度接近10%，2021-2022年受國內外經濟不及預期影響增速有所下滑。2023年上半年，雖然建筑業用鋼占比下降， 但船舶、汽車、家電、風電用鋼、光伏用鋼等持續增長，有效支撐了制造業用鋼的增長，鋼材出口量較去年同期也有明顯提升。根據 世界鋼鐵協會估計，2023年全球鋼鐵需求受益于制造業活動的復蘇，預計將反彈2.3%，2024年預計增長1.7%，長期來看一帶一路建 設、新能源基建等需求將拉動全球鋼材需求持續增長。

中長期：汽車/機械制造有望回暖

特鋼下游應用以汽車為主。從下游需求情況來看，特鋼的應用領域較普鋼更為高端，需求領域主要為汽車、飛機高鐵、能 源以及高端設備制造等領域。汽車、機械制造、電力、石油化工等領域在我國優特鋼消費結構中各占43%、18%、6%、5%。 需求觸底，政策發力，邊際向好。上半年汽車領域受價格戰以及去年高基數等因素影響，整體產量表現平淡，機械制造領 域如挖掘機與地產開工密切相關，整體承壓。從未來邊際變化看，促消費二十條、城中村改造等政策有望助力需求在下半 年企穩回升，根據中汽協預計，2023年中國汽車總銷量將達到2760萬輛左右，同比增長2.8%。

中長期：俄烏沖突帶來新一輪軍備擴張

鉬廣泛應用于軍事領域。鉬及鉬合金因具有高熔點,高硬度,力學性能 優異等優點，被廣泛應用于軍工，航空和航天等領域，從歷史看， 戰爭期間鉬的需求均有不同程度上升，尤其是二戰期間鉬被當作合 金材料用于戰艦、裝甲車等武器制造中，戰后各國紛紛將其列為戰 略金屬，并建立相應的戰略礦產儲備制度給予保障，具體用途主要 是用于制造各種炮身、發動機用高溫合金、火箭噴嘴、穿甲彈、電 磁炮、巡航導彈等。 俄烏沖突仍將持續，海外軍工需求進一步增強。根據俄羅斯戰略技 術分析中心發布研究成果，俄烏戰爭將對未來十年的武器出口市場 格局帶來巨大變化，火炮、裝甲車和導彈等傳統裝備重新擴大再生 產，并預計理想情況下俄烏的高強度熱戰將在2024年2月結束，最差 情況下或延續至2025年。

供給剛性，需求穩增，供需缺口持續擴大

22年全球需求同比增長2.8%，主要系中國拉動。根據IMOA，2022年全 球需求以中國拉動為主，中國/歐洲/美國/日本/獨聯體需求同比增速為 9.49%/-4.39%/2.34%/-3.23%/-20.23%。2023年Q1，中國/歐洲/美國/日本 /獨聯體同比增速為-14%/8%/1%/2%/-19%，主要由于鉬價創歷史新高， 需求相比于去年同期略有下滑。 全球經濟弱復蘇，預計2023-2025年全球需求增速達4.37%。我們按照國 家和地區對需求進行拆分，其中國內上半年需求相對平淡，下半年政策 落地支撐全年需求穩定增長，23年預計增速為3.5%，歐洲受地緣沖突等 影響，軍工需求進一步增強，預計增速為8%，其他地區經濟預期弱復 蘇，發展中國家如印度等基建需求旺盛，較去年有所恢復。綜合來看， 2023-2025年全球鉬行業將維持供不應求局面，需求年復合增速達4.37%， 供需缺口為2.74/2.57/3.10萬噸。